2015 A股股灾：杠杆牛的代价 · 教学案例

5178上证峰值(2015.6.12)

~−45%数月内最大跌幅

千股跌停/停牌

场外配资导火索

一、杠杆催出来的牛市

2014 年下半年到 2015 年上半年，A 股在流动性宽松与"改革牛""国家牛市"叙事下快速上涨。与以往不同的是，这一轮上涨被杠杆显著放大：券商两融余额一度突破 2 万亿元，更有大量场外配资通过伞形信托、互联网配资平台进入市场，杠杆倍数高达数倍乃至十倍。上证综指在 2015 年 6 月 12 日触及 5178 点的阶段高点。

二、踩踏：去杠杆的连锁反应

6 月中旬，监管开始清理场外配资。杠杆资金有强制平仓线：股价一旦下跌触及平仓线，系统就自动卖出。大量配资盘同时被强平，抛压引发进一步下跌，又触发更多平仓——形成流动性踩踏。许多股票连续跌停，卖单堆积却无人接盘；上千家公司一度停牌避险，反而加剧了能交易股票的抛压。短短数月，指数较高点回落约 45%。随后证金公司等"国家队"入场救市。

三、行为金融视角

① 羊群效应。 上涨时人人怕踏空、追涨买入；下跌时人人怕套牢、夺路而逃。情绪在社交媒体放大，散户主导的市场尤其明显。

② 过度自信与处置效应。 牛市中投资者高估自己的判断、提高杠杆与交易频率；下跌时又"卖盈持亏"，迟迟不肯止损。

③ 杠杆把波动变成生死线。 无杠杆时下跌只是浮亏；有杠杆时下跌会触及平仓线被强制卖出，把"账面波动"变成"实际出局"。

四、它教给投资者什么

杠杆是一把双刃剑：它在上涨时放大收益，也在下跌时放大亏损并剥夺你"扛过去"的选择权。市场的流动性在危机中会突然消失，"人人都想卖"时根本卖不掉。这正是风险管理中"留足安全边际、敬畏杠杆、把最坏情形想在前面"的现实注脚，也促成了此后对场外配资、融资融券与程序化交易的持续监管。

延伸到课程：
第6章有效市场假说第7章行为金融第8章股票（融资融券）第17章技术分析

本案例为投资者教育内容，基于公开史实整理，仅供学习参考，不构成投资建议。