第 14 章 · 本章习题

互换

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以下为教材原文整套习题；部分题目的解答见各章「本章自测」或讲义习题页。

一、单选题
  1. 关于利率互换的描述，下列不正确的是：

    A. 名义本金不参与实际交换 B. 通常一方支付固定利率、另一方支付浮动利率 C. 必须在交易所撮合 D. 中国利率互换主要参考利率包括 FR007、Shibor 3M、LPR

  2. 现代意义上的第一笔互换交易是：

    A. 1981 年 IBM 与世界银行的跨币种利率互换 B. 2006 年中国银行间利率互换 C. 1980 年高盛与花旗的美元利率互换 D. 1995 年东京利率互换

  3. 货币互换与利率互换最大的差异是：

    A. 是否在交易所交易 B. 是否涉及实际本金交换 C. 是否需要保证金 D. 是否有期限

  4. 中国央行双边本币互换网络的主要功能不包括：

    A. 应急流动性 B. 便利贸易结算 C. 在交易所撮合外汇交易 D. 金融合作基础设施

  5. 关于信用违约互换利差的近似公式，正确的是：

    A. \(c\approx\lambda+L\) B. \(c\approx\lambda\cdot L\) C. \(c\approx\lambda/L\) D. \(c\approx 1-\lambda L\)

  6. 2021 年 Archegos Capital 倒闭事件的核心工具是：

    A. 利率互换 B. 总收益互换 C. 信用违约互换 D. 货币互换

  7. 2008 年 AIG 危机暴露的核心问题不包括：

    A. 场外信用违约互换集中度风险 B. 评级触发条款的连锁效应 C. 保险监管与衍生品监管之间的真空 D. 中央对手方清算导致的系统性风险

  8. 中国互换通的启动时间是：

    A. 2017 年 7 月 B. 2020 年 11 月 C. 2023 年 5 月 D. 2024 年 9 月

  9. 中国信用风险缓释凭证的主要功能是：

    A. 民营企业债券融资增信 B. 央行货币政策操作 C. 股票市场对冲 D. 跨境外汇结算

  10. 在利率互换平价定价中，浮动端的现值简化为：

    A. \(P\) B. \(P\cdot(1+r)^T\) C. \(P(1-D_N)\) D. \(0\)

  11. NAFMII 主协议是：

    A. 中国版 ISDA 主协议 B. 美国场外衍生品监管法案 C. 欧盟 EMIR 监管 D. 国际清算银行 BIS 协议

  12. 2019 年 LPR 改革对中国利率互换市场的影响不包括：

    A. LPR 1Y 和 LPR 5Y 挂钩利率互换逐步发展 B. 反映货币政策传导中价格型利率的重要性上升 C. FR007 完全退出利率互换市场 D. 贷款利率风险管理有了更直接的衍生品工具

二、简答题
  1. 简述利率互换、货币互换、商品互换、股票互换、信用违约互换五大类互换的核心结构与典型应用。
  2. 1981 年 IBM-世界银行跨币种利率互换的“比较优势与合成融资”逻辑是什么？为什么这一交易被视为现代互换市场的起点？
  3. 平价互换利率公式 \(s^*=[1-D_N]/[\tau\sum D_i]\) 是怎样推导的？为什么浮动端的现值能简化为 \(P(1-D_N)\)？
  4. 2008 年 AIG 与信用违约互换危机暴露了哪些制度漏洞？\(2010\) 年《多德-弗兰克法案》Title VII 对场外衍生品监管做了哪些重要改革？
  5. 2021 年 Archegos Capital 倒闭事件中总收益互换的“隐藏式杠杆”机制是怎样工作的？SEC 13F 持仓披露的局限是什么？
  6. 中国信用风险缓释凭证的凭证化路径与美国信用违约互换的合约化路径有什么差异？这种“本土化”信用衍生品创新对中国民营企业融资有何意义？
  7. 互换通（2023.5）相对于债券通（2017）的制度突破在哪里？为什么“境外投资者持有人民币债券却无法对冲利率风险”被视为“跛脚”开放？
  8. 中国央行双边本币互换网络的“应急流动性、贸易便利和金融合作基础设施”三层功能各自如何工作？请结合一次具体双边本币互换协议说明其机制。
三、计算题
  1. 当前零息利率曲线：\(1\)Y \(2.50\%\)、\(2\)Y \(2.65\%\)、\(3\)Y \(2.80\%\)、\(4\)Y \(2.90\%\)、\(5\)Y \(3.00\%\)。求 \(5\) 年期、半年付息（\(N=10\) 个支付日，\(\tau=0.5\)）利率互换的平价互换利率 \(s^*\)（\(0.5\)Y 按 \(1\)Y 利率近似，\(1.5/2.5/3.5/4.5\) 年用线性插值得到零息利率）。
  2. 某企业 A 从银行借入 \(1\) 亿元、\(5\) 年期、利率为 LPR 1Y 加 \(80\) bp 的浮动利率贷款（当前 LPR \(=3.00\%\)）。企业为锁定融资成本，与银行 B 签订利率互换：A 付固定 \(s=3.50\%\)、B 付浮动 LPR 1Y。请：（1）计算企业的实际综合融资成本；（2）若一年后 LPR 升至 \(4.00\%\)，企业每年节省的利息支出是多少？
  3. 某 \(10\) 年期 BBB 公司债隐含 5 年累计违约概率 \(15\%\)、违约损失率 \(L=55\%\)。请：（1）按 \(\,c\approx\lambda L\) 估算 5 年信用违约互换利差；（2）若该债券同期市场报价的信用违约互换利差为 \(180\) bp，是否高估、低估？请讨论可能的差异来源。
  4. 某美元投资者持有日元债券 \(\,¥\,10\) 亿（票息 \(1.0\%\)，5 年期），希望通过 USD/JPY 货币互换把现金流换成美元。当前即期汇率 \(¥\,1=\$\,0.0067\)、日元 5 年零息利率 \(0.8\%\)、美元 5 年零息利率 \(4.0\%\)。请：（1）按 （见教材） 估算货币互换的平价美元固定利率；（2）讨论为什么美元利率显著高于日元利率。
  5. 某商业银行持有 \(50\) 亿元 \(10\) 年期国债（票息 \(2.80\%\)），希望用利率互换把固定利率资产合成为浮动利率。请：（1）描述利率互换头寸方向（固定付方还是固定收方）；（2）若市场 \(10\) 年利率互换利率 \(s=2.95\%\)，计算银行通过利率互换净支付或净收取的固定利率差；（3）讨论这一对冲对久期的影响。
四、案例分析

案例 14A 延续案例 14.2 AIG 与信用违约互换系统性危机。 \(2008\) 年金融危机中，AIG 因信用违约互换保护和抵押品义务集中爆发而获得美国政府和美联储救助。请回答：

  1. AIG 在信用违约互换业务中扮演的角色是什么？为什么双边场外信用违约互换容易积累巨大名义本金和抵押品缺口？
  2. 评级触发条款如何在 AIG 危机中起到“加速器”作用？
  3. \(2010\) 年《多德-弗兰克法案》Title VII 中“标准化场外衍生品强制集中清算”的核心要求是什么？这与中国 \(2014\) 年起利率互换强制集中清算的制度选择有什么相似之处？
  4. 美联储救助 AIG 的“后门救助投行”安排是否合理？请结合金融稳定与道德风险讨论。

案例 14B 延续案例 14.1 Archegos 与总收益互换集中风险。 Bill Hwang 通过多家投行的总收益互换头寸建立高度集中的合成杠杆，引发 \(2021\) 年 \(3\) 月连锁平仓和多家投行损失。请回答：

  1. 总收益互换的“合成杠杆”机制是什么？为什么总收益互换头寸不需要在 SEC 13F 披露？
  2. 多家投行同时与 Archegos 建立巨额对手方敞口而互不知情的主要原因是什么？请讨论投行主经纪商业务的客户敞口管理框架。
  3. 瑞信此前已经历 Greensill 风险事件，叠加 Archegos 损失后风险治理声誉严重受损。这一连串风险事件的共同制度根源是什么？
  4. 提高家族办公室和大型互换头寸的透明度，能否防止类似 Archegos 事件？请讨论监管套利风险、商业机密与披露要求之间的平衡。

案例 14C 2023.5 互换通启动。 \(2023\) 年 \(5\) 月 \(15\) 日上线的“互换通”，使境外投资者可以通过香港与内地基础设施参与人民币利率互换市场。请回答：

  1. 为什么“境外投资者持有人民币债券却无法对冲利率风险”被视为“跛脚”开放？互换通如何解决这一问题？
  2. 互换通为什么需要交易、清算、结算和跨境监管协同？请结合中央对手方清算说明其风险控制机制。
  3. 从人民币国际化角度看，互换通对在岸人民币利率互换报价、境外投资者久期管理和香港金融中心功能分别有什么意义？
五、延伸阅读
  1. Hull, J. C. (\(2022\)). Options, Futures, and Other Derivatives (11th ed.). Pearson. 说明： 衍生品标准教科书，互换章节最完整。
  2. Smith, C. W., Smithson, C. W., & Wakeman, L. M. (\(1986\)). The Evolving Market for Swaps. Midland Corporate Finance Journal, 3, 20--32. 说明： 互换市场早期发展综述。
  3. Duffie, D., & Singleton, K. J. (\(2003\)). Credit Risk: Pricing, Measurement, and Management. Princeton University Press. 说明：信用违约互换与信用衍生品定价的系统教材。
  4. ISDA (\(2014\)). ISDA Credit Derivatives Definitions. 说明： ISDA 信用衍生品标准定义文本。
  5. Hull, J. C., & White, A. (\(2000\)). Valuing Credit Default Swaps I: No Counterparty Default Risk. Journal of Derivatives, 8(1), 29--40. 说明：信用违约互换标准定价方法。
  6. Stulz, R. M. (\(2010\)). Credit Default Swaps and the Credit Crisis. Journal of Economic Perspectives, 24(1), 73--92. 说明： \(2008\) 危机中信用违约互换的角色。
  7. BIS. OTC Derivatives Statistics. 说明： 全球场外衍生品市场名义本金和市场价值的基础统计。
  8. World Bank Treasury. Over 80 Years of Innovation in the Global Capital Markets; IFR. The Deals: 1974 to 1983. 说明： 世界银行互换创新史与 IBM--世界银行交易口径。
  9. Federal Reserve Board (\(2014\)). Implementation of Title VII of the Dodd-Frank Act. 说明： 美国 Dodd-Frank 法案 Title VII 互换市场改革。
  10. 中国人民银行 (\(2019\)). 改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制相关公告与说明. 说明： LPR 改革与贷款利率传导机制。
  11. 上海清算所、中国外汇交易中心. 人民币利率互换、集中清算与互换通相关规则和统计资料. 说明： 中国利率互换市场结构与基础设施。
  12. 上海清算所 (\(2026\)). 互换通开年增速亮眼，跨境人民币利率互换规模再创新高. 说明： 互换通 \(2026\) 年一季度清算量与参与者结构。
  13. 中国人民银行、香港证券及期货事务监察委员会、香港金融管理局 (\(2025\)). 丰富“互换通”产品类型促进中国金融市场高水平对外开放. 说明： 互换通期限与 LPR 参考利率扩容。
  14. 全国银行间同业拆借中心、银行间市场清算所、香港场外结算有限公司 (\(2025\)). 关于“北向互换通”下新增 LPR 利率互换等优化功能上线的通知. 说明： LPR1Y 利率互换上线。
  15. 全国人民代表大会常务委员会 (\(2022\)). 《中华人民共和国期货和衍生品法》（\(2022.8.1\) 施行）. 说明： 中国衍生品市场（含互换）的法律基础。
  16. 中国人民银行、香港金融管理局. 内地与香港利率互换市场互联互通合作相关公告.
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