远期与期货

以下为教材原文整套习题；部分题目的解答见各章「本章自测」或讲义习题页。

1. 关于远期合约与期货合约的主要区别，下列说法正确的是：

   A. 远期合约通过交易所交易，风险低于期货合约 B. 期货合约为标准化合约，并通过中央对手方清算降低对手方风险 C. 所有期货合约都必须以实物交割结算 D. 远期合约通常设有保证金制度

2. 在持有成本模型 \(F=Se^{(r+u-y)T}\) 中，\(y\) 代表：

   A. 储藏成本 B. 便利收益 C. 无风险利率 D. 股息率

3. 下列哪个市场最可能呈现现货溢价状态：

   A. 库存高、需求弱、价格预期下跌 B. 库存低、需求强、供应紧张 C. 储藏成本极高的资产 D. 不支付股息的股票

4. 中国金融期货交易所（CFFEX）于 \(2010\) 年 4 月 16 日推出的中国第一个金融期货品种是：

   A. 上证 50 股指期货 B. 沪深 300 股指期货 C. 5 年期国债期货 D. 30 年期国债期货

5. 上海原油期货 SC 的核心特点不包括：

   A. 中国第一个国际化期货品种 B. 允许境外投资者参与 C. 以美元计价结算 D. 已成为亚洲时段重要的原油定价基准

6. 最小方差对冲比率 \(h^{*}\) 的公式是：

   A. \(h^{*}=\sigma_{S}/\sigma_{F}\) B. \(h^{*}=\rho\,\sigma_{S}/\sigma_{F}\) C. \(h^{*}=\rho\,\sigma_{F}/\sigma_{S}\) D. \(h^{*}=\sigma_{S}\sigma_{F}\)

7. 在无套利定价框架中，决定期货价格的核心因素不包括：

   A. 无风险利率 B. 储藏成本 C. 便利收益 D. 投资者风险厌恶程度

8. 每日盯市制度的主要功能是：

   A. 降低期货交易手续费 B. 降低远期合约交易风险 C. 限制大户交易 D. 实时识别累积亏损、降低对手方信用风险

9. 基差风险产生的最主要原因是：

   A. 期货价格波动远高于现货价格 B. 现货与期货在标的、时间或市场结构上存在差异，导致价格不完全同步 C. 套利者频繁交易使价格失真 D. 保证金比例过高造成损失

10. 2015 年中金所对沪深 300 股指期货采取的限制性措施不包括：

    A. 大幅提高保证金（投机至 \(40\%\)） B. 平今仓手续费累计上调约 100 倍 C. 单日开仓限制 10 手 D. 暂停整个股指期货品种交易

11. 2022 年 LME 镍逼仓事件中，青山控股面临的核心风险不包括：

    A. 产业链现货与 LME 可交割高纯镍存在品级和交割标准差异 B. 俄乌战争引发的供给恐慌 C. 中国境内股指期货被限制交易 D. 极端行情中多头集中与空头保证金压力相互强化

12. 《期货和衍生品法》的实施时间是：

    A. 2018 年 8 月 1 日 B. 2020 年 4 月 1 日 C. 2022 年 8 月 1 日 D. 2024 年 1 月 1 日

1. 简述远期合约与期货合约在交易场所、合约标准化、对手方风险、结算方式四个维度的差异。为什么“保证金、每日盯市和中央对手方清算”这三件事的合力能显著降低期货市场的对手方信用风险？它仍然不能消除哪些风险？
2. 持有成本模型 \(F=Se^{(r+u-y)T}\) 中各参数的经济含义是什么？为什么金属和能源期货的便利收益（\(y\)）通常显著大于黄金白银？
3. 什么是期货溢价与现货溢价？请讨论这两种状态下做多期货 ETF 的展期收益特征及其对长期投资者的影响。
4. 远期价格与期货价格在什么情况下可能不同？每日盯市制度如何通过利率与标的价格的相关性影响期货价格？
5. 最小方差对冲比率 \(h^{*}=\rho\sigma_{S}/\sigma_{F}\) 的推导逻辑是什么？为什么 \(h^{*}\) 在交叉对冲中往往不等于 \(1\)？
6. 沪深 300 股指期货（IF）的 \(\beta\)-调整对冲是怎样工作的？相比直接卖出股票降低敞口，期货对冲有哪些优势？
7. 1993 年 Metallgesellschaft 滚动对冲失败的核心原因是什么？这一事件如何影响了现代企业的衍生品风险管理框架？
8. 2015 年沪深 300 股指期货异常波动后中金所采取的限制措施有哪些？这些措施在事后看是“矫枉过正”还是“必要稳定”？请讨论“助涨助跌”与“价格发现”两种观点。
9. 2020 年中行原油宝事件暴露的核心合规问题是什么？《期货和衍生品法》对投资者适当性管理是如何回应的？

1. （境外合规市场的理论定价算例，不构成任何虚拟货币交易建议；中国大陆普通投资者不得据此参与虚拟货币相关业务活动。）当前比特币现货价 \(\$\,80\,000\) 每枚，三个月后到期的比特币期货合约市场价 \(\$\,82\,500\) 每枚。年化无风险利率 \(r=4\%\)（连续复利），假设比特币不存在储藏成本和便利收益。请：（1）按 \(F=Se^{rT}\) 计算理论价格；（2）从教科书持有成本模型判断理论价差；（3）若仅在境外合规市场、合格主体和合规账户框架下讨论，说明理论头寸方向并计算未扣成本的价差；（4）结合中国大陆监管规则说明为什么该算例不能被理解为现实交易指引。
2. 某基金管理人持有股票组合市值 \(V_{P}=\,8\,000\) 万元，组合 \(\beta=1.30\)。当前沪深 \(300\) 股指期货 IF 主力合约价 \(F=\,4\,200\) 点，合约乘数 \(m=300\) 元/点。基金管理人希望把组合 \(\beta\) 临时下调到 \(0.80\)。请：（1）按 （见教材） 计算应卖空的合约数量；（2）计算占用的保证金（按 \(12\%\) 示例投机保证金率，实际以交易所和期货公司公告为准）；（3）若一周后沪深 \(300\) 下跌 \(2\%\)，估算对冲后的组合损失。
3. 某航空公司预计三个月后采购 \(10\) 万桶 Jet Fuel（航空煤油），希望用 WTI 原油期货交叉对冲。已知近一年 \(\Delta S_{\text{Jet}}\) 与 \(\Delta F_{\text{WTI}}\) 的相关系数 \(\rho=0.85\)、\(\sigma_{\text{Jet}}=12\) 美分每加仑、\(\sigma_{\text{WTI}}=10\) 美分每加仑（已换算到同一单位）。请：（1）计算最小方差对冲比率 \(h^{*}\)；（2）若 WTI 期货合约规模 \(1\,000\) 桶每张，应建立多少张 WTI 期货空头或多头？（3）讨论交叉对冲对基差风险的影响。
4. 某金属企业 \(t=0\) 时建立铝期货多头套保头寸，初始基差 \(b_0=S_0-F_0=-500\) 元/吨，对应现货 \(19\,000\)、期货 \(19\,500\)。\(t=2\) 个月时，三种情形：A: 现货 \(20\,000\)、期货 \(20\,500\)（基差不变）；B: 现货 \(20\,000\)、期货 \(21\,000\)（基差走弱至 \(-1\,000\)）；C: 现货 \(20\,000\)、期货 \(19\,900\)（基差走强至 \(+100\)）。请分别计算三种情形下企业每吨的实际采购成本，并讨论基差变化对套保效果的影响。
5. 某美元投资者持有 \(100\) 万欧元、希望六个月后换回美元。当前即期 \(€\,1=\$\,1.10\)，欧元利率 \(2.0\%\)、美元利率 \(4.0\%\)（年化、连续复利）。请：（1）按利率平价 \(F=S\,e^{(r_{\$}-r_{€})T}\) 计算 \(6\) 个月外汇远期理论价格；（2）若市场报价 \(F_{\text{市}}=\$\,1.115/€\)，是否存在套利机会？请设计套利策略。
6. 美元三月银行间利率报价 \(r_m=4.50\%\)（名义年化、季度计息，\(m=4\)）。请：（1）求其等效连续复利率 \(r_c\)；（2）若同期美元 \(\,1\) 年报价为 \(r_a=4.80\%\)（年付一次，\(m=1\)），求其等效连续复利率；（3）讨论为什么衍生品定价统一用连续复利。
7. 某 A 股公司当前股价 \(S_0=\,80\) 元，未来 \(9\) 个月内将分两次派息：\(t_1=3\) 月时每股 \(D_1=\,1.5\) 元、\(t_2=8\) 月时 \(D_2=\,1.0\) 元。无风险利率 \(r=2.5\%\)（连续）。请：（1）计算两笔股息的现值之和 \(I\)；（2）按 \(F_0=(S_0-I)e^{rT}\) 计算 \(9\) 个月股票远期理论价格；（3）若某机构投资者拟在合规披露和适当性约束下签订一份 \(9\) 个月卖出远期，市场对手方报价 \(F_{\text{市}}=\,79.0\) 元，对卖方是否有利？
8. 沪深 300 指数现货 \(S_0=\,4\,500\) 点，无风险利率 \(r=2.0\%\)、年化加权平均股息率 \(q=2.8\%\)（均连续复利）。请：（1）计算 IF 主力合约（\(T=0.25\)）的理论价格 \(F_0\)；（2）若市场实际成交价为 \(4\,470\) 点（贴水 \(\,30\) 点），是否存在反向套利机会？为什么这一机会在中国市场实务中难以兑现？
9. COMEX 黄金现货价 \(S_0=\,\$\,2\,800\) 每盎司，美元 \(\,1\) 年连续复利利率 \(r=4.5\%\)。设黄金储藏成本 \(u=0.15\%\) 每年（连续）、便利收益 \(y=0\)。请：（1）按完整持有成本模型 \(F_0=S_0\,e^{(r+u-y)T}\) 计算 \(\,1\) 年黄金期货理论价格；（2）若同期 LME 铜期货 \(\,1\) 年简单升水 \(\,5\%\)（即 \(F/S=1.05\)，已知铜储藏成本 \(\,1.5\%\)），反推 LME 铜的隐含便利收益 \(y_{\text{Cu}}\)；（3）解释为什么铜的便利收益通常大于黄金。

案例 13A 延续案例 13.2 中行“原油宝”事件深度分析。 2020 年 4 月 20 日 WTI 原油 5 月期货合约结算价跌至 \(\$\,-37.63\)/桶。中行原油宝按此价格强平，导致客户净亏损超过本金。请回答：

1. 期货合约面临交割时为什么会出现负价格？请从“库容瓶颈、物理交割和多头被迫平仓”三个维度分析机制。
2. 中行把外盘原油期货以“银行理财产品”形式包装给个人投资者，违反了哪些适当性管理原则？请结合《证券期货投资者适当性管理办法》《期货和衍生品法》《消费者权益保护法》分析。
3. 该事件后金融监管部门对零售衍生品、产品适当性、风险揭示和跨境底层资产管理提出了哪些更严格要求？普通零售投资者为什么不应把境外大宗商品衍生品当作普通理财产品？

案例 13B 延续案例 13.1 沪深 300 股指期货异常波动。 2015 年 6 月至 9 月 A 股剧烈调整，期间沪深 300 股指期货出现深度贴水，监管部门围绕期货空头是否“助跌”现货市场展开治理。中金所连续出台保证金、手续费、开仓限制等限制性措施，股指期货的流动性和套保功能短期明显下降。请回答：

1. 股指期货是“助跌”还是“价格发现”？请结合学术研究和市场微观结构讨论。
2. 中金所限制措施在事后看是“矫枉过正”还是“必要稳定”？这些措施对量化对冲基金、CTA、市场中性策略产生了什么影响？
3. 2017 至 2019 年中金所多次松绑的政策含义是什么？为什么恢复衍生品流动性与防范异常交易需要同时推进？

1. Hull, J. C. (\(2022\)). Options, Futures, and Other Derivatives (11th ed.). Pearson. 说明：衍生品定价、套期保值与风险管理的系统教材。
2. Working, H. (\(1949\)). The Theory of Price of Storage. The American Economic Review, 39(6), 1254--1262. 说明： 仓储理论开创性论文，便利收益概念的来源。
3. Brennan, M. J. (\(1958\)). The Supply of Storage. The American Economic Review, 48(1), 50--72. 说明： 仓储供给曲线的经典论文。
4. Cox, J. C., Ingersoll, J. E., & Ross, S. A. (\(1981\)). The Relation between Forward Prices and Futures Prices. Journal of Financial Economics, 9(4), 321--346. 说明： 远期与期货价格的差异分析。
5. Keynes, J. M. (\(1930\)). A Treatise on Money, Vol. II: The Applied Theory of Money. Macmillan. 说明：正常现货溢价（normal backwardation）概念的源头。
6. Hicks, J. R. (\(1939\)). Value and Capital: An Inquiry into Some Fundamental Principles of Economic Theory. Clarendon Press. 说明：正常期货溢价、流动性偏好与期限结构思想的重要来源。
7. Black, F. (\(1976\)). The Pricing of Commodity Contracts. Journal of Financial Economics, 3(1--2), 167--179. 说明： 商品期货定价的 Black 模型。
8. Edwards, F. R. (\(1988\)). Does Futures Trading Increase Stock Market Volatility? Financial Analysts Journal, 44(1), 63--69. 说明： 股指期货是否助涨助跌的经典综述。
9. Bouchouev, I. (\(2020\)). Negative Oil Prices Put Spotlight on Investors. Risk.net. 说明： \(2020.4\) WTI 负油价事件的投资者行为与风险管理分析。
10. CFTC (\(2020\)). Interim Staff Report on NYMEX WTI Crude Oil Futures, April 2020. 说明： WTI 负结算价事件的官方市场结构复盘。
11. LME/FCA (\(2022\)--\(2025\)). Nickel Market Review, Final Notice and Litigation Updates. 说明： LME 镍逼仓事件、司法结果与系统控制改进资料。
12. 全国人民代表大会常务委员会 (\(2022\)). 《中华人民共和国期货和衍生品法》（\(2022.8.1\) 施行）. 说明： 中国衍生品市场首部基础法律。
13. 中期协、上期所、广期所 (\(2026\)). 期货市场统计与合约公告.
14. 刘慕涵、熊熊 (\(2023\)). 股指期货交易政策、投资者行为与市场质量. 中国管理科学, 31(7), 126--139.