第 10 章 · 本章习题

另类投资

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以下为教材原文整套习题；部分题目的解答见各章「本章自测」或讲义习题页。

一、单选题
  1. 另类投资相对于传统股票债券的核心特征不包括（ ）。
    A. 与传统资产低相关（提供有效分散化） B. 流动性低、锁定期长 C. 信息不对称严重、估值困难 D. 投资门槛低、人人可参与
  2. 私募基金常见“2 与 20”费率结构中的“20”指的是（ ）。
    A. 20% 管理费 B. 20% 业绩提成 C. 20 年锁定期 D. 20 倍杠杆
  3. 黄金作为另类资产的最重要金融属性不包括（ ）。
    A. 保值与抗通胀 B. 避险属性 C. 去美元化对冲 D. 提供高的票息收益
  4. 黄金作为投资资产的一个重要特点是（ ）。
    A. 固定支付票息 B. 违约风险极高 C. 不产生票息但具有避险和储备属性 D. 与美元指数永远同向变动
  5. 区块链技术的核心特征不包括（ ）。
    A. 去中心化 B. 难以篡改 C. 透明可验证 D. 中心化交易所撮合
  6. 比特币的总量上限是（ ）。
    A. 1000 万枚 B. 2100 万枚 C. 1 亿枚 D. 无限
  7. 以太坊于（ ）年从 PoW 切换到 PoS（“The Merge”），能耗下降约 99.95%。
    A. 2017 B. 2020 C. 2022 D. 2024
  8. 关于中国大陆对虚拟货币的监管态度，下列说法最准确的是（ ）。
    A. 完全开放 B. 允许零售交易但禁止挖矿 C. 不承认虚拟货币法偿性，并禁止相关经营活动、ICO 融资和挖矿活动 D. 仅限于机构投资者
  9. 香港虚拟资产监管路径的核心特点是（ ）。
    A. 完全无监管 B. 通过 VASP 牌照、虚拟资产 ETF、稳定币许可等制度探索持牌监管 C. 与中国大陆完全一致 D. 只允许线下现金交易
  10. 中国公募 REITs 的主要制度意义是（ ）。
    A. 让基础设施现金流可以通过公开市场证券化 B. 保证投资者本金不亏损 C. 只能投资住宅地产 D. 不需要信息披露
  11. 按照私募基金监管框架，个人投资者通常需满足的合格投资者门槛是（ ）。
    A. 金融资产 50 万元 B. 金融资产 100 万元 C. 金融资产 \(\geq\) 300 万元或近三年年均收入 \(\geq\) 50 万元 D. 金融资产 1000 万元
  12. QDLP（合格境内有限合伙人）允许（ ）。
    A. 境内合格投资者通过境内私募架构投资境外二级市场或对冲基金 B. 境外机构投资 A 股 C. 任何个人投资者跨境投资 D. 仅限国有企业境外投资
  13. 2020 年中行“原油宝”事件的根本原因是（ ）。
    A. 银行内部欺诈 B. 期货合约面临交割时遇到史上首次负油价（\(-37.63\) 美元/桶），且零售产品包装和风险披露不充分 C. 黑客攻击 D. 客户违约
二、简答题
  1. 简述另类投资相对于传统股票债券的 6 大主要特征。哪些特征是另类投资“长期超额收益”的来源？哪些特征是其主要风险？
  2. 私募基金常见“2 与 20”费率结构是怎样的？门槛收益率与高水位线有何作用？为什么这一结构长期成为私募行业的标志性费率表达？
  3. 黄金作为另类资产的保值、避险和储备多元化三大属性分别指什么？请结合 2008 危机、2020 新冠疫情、2022 俄乌冲突等案例说明。
  4. 简述区块链技术的核心特征（去中心化、难以篡改、透明可验证、共识机制）。比特币与以太坊在共识机制和功能定位上有何主要差异？
  5. 中国大陆与香港在加密资产监管上呈现“一国两制”的鲜明差异。请分别介绍二者的政策框架，并讨论这一差异对人民币国际化、跨境监管协调与套利风险、数字资产合规演化的含义。
  6. 中国公募 REITs（2021 年首批试点）的设计逻辑是什么？为什么基础设施投资的公开市场化被认为是中国资本市场近年的重要产品创新？
  7. 中国对跨境另类投资设置了 QDII、QDLP、QFLP 几条法律通道。请分别介绍它们的功能与适用范围，并讨论“资本账户有限度开放”对中国资管行业的总体影响。
三、计算题
  1. 某私募基金采用“2 与 20”费率：管理费 2%/年（按年初规模计算）、业绩提成 20%（超过 8% 门槛收益率的部分）。基金期初规模 10 亿元，第一年实现毛收益 25%。请计算：（1）管理费总额；（2）业绩提成；（3）扣费后投资者净收益。
  2. 假设某投资者分别用 1 万元买入高波动数字资产和黄金。十年后，数字资产累计上涨 100 倍、年化波动率 70%；黄金累计上涨 3 倍、年化波动率 15%；无风险利率为 3%。请：（1）计算两种投资各自的累计价值；（2）在夏普比率框架下，如何评价“高累计收益”与“高波动率”之间的权衡？
  3. 某 REITs 基金底层资产年度可供分配金额 1.5 亿元，强制分红比例 \(\geq 90\%\)。基金市值 30 亿元、当前价 5 元/份、共 6 亿份。请：（1）计算该 REITs 的最低分红规模；（2）按当前市值估算分红收益率。
  4. 某 PE 基金 7 年期、规模 30 亿元，期初全部投入 5 个项目，预期第 7 年末按平均 4 倍 MOIC（投资本金倍数）退出。为简化，假设每年管理费按期初承诺规模 2% 计提，业绩提成按扣除管理费后、超过全期复利 \(8\%\) 年化门槛收益的部分提取 20%（不考虑高水位线和分期退出）。请：（1）估算扣费后的净 MOIC 与近似 IRR；（2）如果把管理费视为逐年现金流支出，净现金流 IRR 会如何变化？（3）讨论流动性折让对长期收益的合理性。
  5. 某黄金 ETF 当前单位净值 4 元。某投资者十年前以单位净值 2 元买入 1000 份。请：（1）计算当前持仓价值、单位收益与累计收益率；（2）若同期 CPI 累计上行 25%，该投资的实际购买力增长是多少？
  6. 某管理人管理一只 30 亿元的多资产组合：60% 股票（年化波动 20%）、30% 债券（年化波动 5%）、10% 现金（波动率近似为 0）。现在希望加入 10% 黄金（年化波动 15%），并从股票仓位中腾挪，调整后为 50% 股票、30% 债券、10% 黄金、10% 现金。为简化，假设股票与债券相关系数为 0.2，黄金与股票相关系数为 0.05，黄金与债券相关系数为 0，现金与其他资产相关系数为 0。请：（1）计算调整前后组合波动率；（2）讨论为什么黄金作为有效分散化工具对降低组合波动率有效。
  7. 某中国合格投资者 2024 年通过 QDLP 通道投资境外对冲基金 1000 万元，预期年化净收益 15%（已扣除管理费与业绩提成）。如果不通过 QDLP 而是直接通过境外账户购买，可能面临哪些合规风险？请讨论“合规通道溢价”。
四、案例分析

案例 10A 多资产组合中的另类投资配置。 某长期资金组合当前为 \(60\%\) 股票、\(30\%\) 债券、\(10\%\) 现金。管理人希望把其中 \(20\%\) 调整为另类资产，候选工具包括黄金 ETF、商品期货 CTA、公募 REITs、私募股权基金和市场中性私募证券基金。请回答：

  1. 哪些候选工具实际提供低相关性，哪些只是把股票或债券风险换了一种包装？请结合本章关于低流动性、低相关性、估值困难、信息不对称、费率结构和投资门槛的讨论回答。
  2. 若投资者风险承受能力为 \(C_3\)，哪些工具可能超出适当性范围？为什么“长期资金”不等于“可以承受所有流动性风险”？
  3. 在通胀上行、利率下行、权益熊市三种情景下，黄金、REITs、CTA 和市场中性策略分别可能承担什么角色？
  4. 设计一个 \(20\%\) 另类资产子组合，并说明其收益来源、流动性安排和合规通道。

案例 10B RWA 代币化产品的尽职调查。 某境外平台向机构投资者推介一只短期美债代币化基金，声称“链上全天候转让、底层资产为美国国债、收益接近货币基金、可作为 DeFi 抵押品”。请回答：

  1. 这类产品的收益主要来自底层国债利息、流动性溢价，还是 DeFi 组合性收益？三者的风险有何不同？
  2. 投资者应如何核查底层资产托管、赎回安排、链上白名单、客户身份识别与反洗钱、智能合约审计和发行地证券监管？
  3. 如果投资者位于中国大陆，直接参与该产品会面临哪些虚拟货币经营活动、跨境投资和外汇合规风险？
  4. RWA 是否会消除流动性折让？请结合本章资产代币部分说明“链上可转让”与“经济上高流动性”之间的差别。

案例 10C 延续案例 10.4 公募 REITs 与基础设施现金流。 某公募 REITs 底层资产为收费公路，最近一年可供分配金额为 \(1.2\) 亿元，基金市值为 \(24\) 亿元，强制分红比例不低于 \(90\%\)。同时，宏观利率下行使长期现金流资产的估值中枢上移。请回答：

  1. 估算该 REITs 的最低现金分红规模和分红收益率。
  2. 公募 REITs 与直接持有不动产相比，在流动性、信息披露、杠杆约束和投资门槛上有何差异？
  3. 利率下行为什么会影响 REITs 估值？请把第九章久期思想与本章 REITs 现金流结合起来。
  4. 公募 REITs 为什么既是另类投资，又具有公开市场资产特征？这会如何影响其分散化效果？

五、延伸阅读
  1. Anson, M. J. P. (\(2006\)). Handbook of Alternative Assets (2nd ed.). Wiley. 说明：另类投资工具书。
  2. Erb, C. B., & Harvey, C. R. (\(2006\)). The Strategic and Tactical Value of Commodity Futures. Financial Analysts Journal, 62(2), 69--97. 说明：大宗商品期货收益、展期收益和通胀关系的经典研究。
  3. Erb, C. B., & Harvey, C. R. (\(2013\)). The Golden Dilemma. Financial Analysts Journal, 69(4), 10--42. 说明：黄金长期购买力、通胀对冲与估值争议。
  4. Buffett, W. E. (\(2011\)). Berkshire Hathaway 2011 Annual Report. 说明：巴菲特黄金立方体、农田与 Exxon Mobil 比较，适合理解非生产性资产与生产性资产的差异。
  5. Swensen, D. F. (\(2009\)). Pioneering Portfolio Management: An Unconventional Approach to Institutional Investment (Fully Revised and Updated). Free Press. 说明：耶鲁基金 CIO 撰写的另类投资配置方法论。
  6. Geltner, D. M., Miller, N. G., Clayton, J., & Eichholtz, P. (\(2014\)). Commercial Real Estate Analysis and Investments (3rd ed.). OnCourse Learning. 说明：商业不动产投资分析。
  7. Nakamoto, S. (\(2008\)). Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System. 说明：比特币白皮书原文。
  8. BIS. Annual Economic Report; Cambridge Centre for Alternative Finance. Cambridge Bitcoin Electricity Consumption Index (CBECI). 说明：加密资产、稳定币、金融稳定风险与 PoW 能耗估算资料。
  9. Liu, Y., & Tsyvinski, A. (\(2021\)). Risks and Returns of Cryptocurrency. The Review of Financial Studies, 34(6), 2689--2727. 说明：加密资产风险收益特征的实证研究。
  10. Yermack, D. (\(2017\)). Corporate Governance and Blockchains. Review of Finance, 21(1), 7--31. 说明：区块链与公司治理的代表性论文。
  11. OECD (\(2020\)). The Tokenisation of Assets and Potential Implications for Financial Markets. OECD Publishing；BlackRock / Securitize (\(2024\)). BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL) 相关产品公告. 说明：RWA 代币化与金融市场影响的政策综述及机构实践案例。
  12. 中国证监会 (\(2023\)). 《关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知》. 说明：中国 REITs 从试点走向常态化发行的核心文件。
  13. 国家发展改革委 (\(2025\)). 《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025 年版）》；中国证监会 (\(2025\)). 《关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》 与 《关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》. 说明：中国 REITs 扩围、常态化与商业不动产试点的最新政策背景。
  14. 国家发改委、证监会 (\(2020\)). 《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》. 说明：中国 REITs 试点首发文件。
  15. 香港金融管理局. 稳定币发行人监管制度及相关指引、《稳定币条例》（第 656 章）下的持牌人纪录册及 2026 年 4 月稳定币发行人发牌与风险提示公告. 说明：法币挂钩稳定币持牌监管框架、首批持牌人和防欺诈提示。
  16. 中国人民银行等 (\(2021\)). 《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》. 说明：中国大陆虚拟货币监管的重要历史文件，已被 2026 年 42 号文修订并废止。
  17. 中国人民银行等部门 (\(2026\)). 《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》（银发〔2026〕42 号）. 说明：中国大陆虚拟货币、稳定币、RWA 代币化和跨境风险处置的现行口径。
  18. 中国人民银行等 (\(2017\)). 《关于防范代币发行融资风险的公告》. 说明：ICO 监管和代币融资风险治理的基础文件。
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