金融学系列教材 · 投资学 INVESTMENTS 现代资本市场的价值、风险与法治

第一章

投资学导论

什么是投资？投资有哪些标的、方式与原则？

用今天的钱，换未来什么？课堂教学讲义 · 配套教材同步

引子从一棵梧桐树下的协议说起

资本市场不是设计出来的，是长出来的

1792 年华尔街一棵梧桐树下，24 位经纪人签订《梧桐树协议》，承诺只彼此交易、按统一比例收佣金。

两个多世纪后，它长成了纽约证券交易所；零星交易演化为以万亿美元计的全球资本市场网络。

资本市场是在交易规则、信用制度与投资者选择中逐步形成的——不是先有理论，再有市场。

2024 全球股票总市值

约 126.7 万亿美元

2025 末 A 股总市值

约 123 万亿元

核心追问：用今天的钱，换未来什么？

本章导航CHAPTER MAP

从概念到制度的五个台阶

1.1

投资定义

三要素 · 三难权衡

1.2

投资标的

收益来源与风险暴露

1.3

投资方式

主动/被动 · 直接/间接

1.4

投资原则

复利 · 分散 · 长期 · 纪律

1.5

投资法治

估值与交易的边界

学习目标本章应建立的三条主线

读完本章，你应当能够……

理解投资目标

区分投资、储蓄、消费与投机；在安全性·收益性·流动性之间做取舍。

识别资产与风险

认清各类标的的收益来源与风险暴露，掌握分散、复利与再平衡。

认识法治边界

理解法律与监管如何成为现金流、折现率与风险溢价的前置条件。

阅读提示凯恩斯《通论》(1936) 第 12 章

投资，还是投机？

投资 · 锚定基本面

判断资产整个生命期的预期收益；依据公司未来数年盈利能力。

投机 · 锚定他人预期

判断市场心理；依据下个月的股价波动，押注情绪。

可操作的判断标准：买入依据是公司未来数年盈利，还是下月股价波动？前者更接近投资，后者更接近投机。

课堂互动凯恩斯判据 · 二选一判断小测

这是投资，还是投机？

情景一

“我买入这家公司，是因为研究它未来若干年的盈利与现金流，认为长期价值被低估。”

情景二

“我买入这只股票，是因为预期下个月有题材发酵、情绪升温，到时高位卖给后来者。”

同一只股票，可以是投资也可以是投机——区别不在标的，而在你买入的理由。

1.1投资定义

投资的定义与三个共同要素

投资，是把今天可以消费或闲置的资源，投入到某项资产、项目或组织中，以换取未来收益或服务的行为。资源不只是资金，也包括时间、技术、土地、品牌与人力资本。

要素一

投入在现在

放弃当期确定满足

要素二

收益在未来

换取不确定的更高回报

要素三

隔着风险与时间

投资的代价与不确定性

1.1概念边界

投资、储蓄、消费、投机：四个概念不要混用

储蓄

留下资源

把当前收入的一部分留下来，不立即消费；它只是资金状态，还没有决定用途。

消费

获得当期效用

资源被用于现在的服务或满足；耐用消费品可转卖，但通常不产生未来现金流。

投资

换取未来收益

放弃当期确定满足，把资源投入资产、项目或组织，以承担风险换取未来回报。

投机

押注他人预期

更关注短期价格与市场心理，而非资产全生命周期现金流；风险来自预期反转。

判断标准
关键不在于“能不能卖钱”，而在于这项资源是否能带来未来现金流，或提高未来生产能力；若主要满足当期效用，它更接近消费。

1.1三大投资目标

“三难权衡”：不可能同时最高

安全

安全性　本金与现金流的可靠程度

收益

收益性　资产增值或定期收入

流动

流动性　能否以合理价格迅速变现

活期存款：流动性强、安全性高 → 长期收益有限

未上市股权：潜在收益高 → 流动性弱、失败概率高

理解“三难权衡”，是后续资产定价与组合管理的逻辑起点。

图 1.1六类投资主体及其投资目标

谁在投资？六类主体，同一个底层问题

政府　跨期财政：公共资本形成 vs 隐性债务

非金融企业　看新增资本回报率是否高于资本成本

金融机构　在合规资本约束下配置风险的能力

个人　重排一生的收入流与支出流

非营利/捐赠基金　以投资纪律支撑永久性使命

底层问题相同：如何把有限资源配置到未来最有价值的用途上。

案例 1.130 万元买二手车：储蓄、消费与资产边界

“攒下钱”不等于“完成投资”

储蓄

把当前收入的一部分留下来、不立即消费。但储蓄之后的钱仍要选择去向。

消费

家用车买入即折旧，并持续产生保险、保养、停车费用 → 更接近耐用消费品。

投资

若投向基金、设备、技能或经营，能带来未来现金流 → 才是投资资产。

投资学的判断标准不是“能不能卖钱”，而是“能否带来未来现金流或较强保值增值能力”。

数据提示复利如何改变退休账户

每月 5 000 元，35 年后差多少？

\[ FV = A\cdot\frac{(1+i)^{N}-1}{i},\qquad A=5\,000,\ i=\tfrac{0.08}{12},\ N=420 \]

本金投入（35 年）

210 万元

年化 8% · 月复利

≈ 1 147 万元

年化 2% · 低风险存款

≈ 304 万元

差额约 843 万元　收益主因不是“一次买中”，而是时间 × 复利 × 纪律。

数据提示起投年龄如何主宰退休终值

早开始 10 年，胜过多赚几个点

同样条件：每月定投 2 000 元、年化 7%（月复利）、统一投到 65 岁退休　\[ FV=A\cdot\frac{(1+i)^{N}-1}{i},\ A=2\,000,\ i=\tfrac{0.07}{12} \]

起投年龄	缴费年限	累计本金	退休终值	其中复利收益
25 岁	40 年	96 万	≈ 525 万	≈ 429 万
35 岁	30 年	72 万	≈ 244 万	≈ 172 万
45 岁	20 年	48 万	≈ 104 万	≈ 56 万

25 岁起投比 35 岁只多投入 24 万元本金，退休终值却多出约 281 万元。复利的非线性意味着：时间 > 收益率，最稀缺的资源是“早开始”。

1.1学习投资的方式

投资训练的三个层次

一

概念与制度

收益率、风险、交易规则、税费 —— 投资的“底层语法”

二

工具与模型

资产配置、估值、久期、期权定价 —— 可由教材与课程获得

三

判断力

在信息不完整、情绪波动与利益冲突中做出可解释决策 —— 靠练习与复盘

1.2常见投资标的

十类标的，先看收益来源

股票

剩余索取权

债券

契约本息

房地产

租金 · 区位

共同基金

组合化 · 降成本

ETF

指数 · 盘中交易

商品

供需 · 库存周期

外汇

汇率风险

私募股权

长锁定 · 退出

衍生品

风险再切分

加密资产

先合规，后收益

标的没有绝对优劣，只有适用场景的差异：高收益常伴随更大波动、更长期限或更弱流动性。

1.2两类基础标的

股票 vs 债券：所有权与债权

股票 · 剩余索取权

收益来自现金分配（股息/回购）与资本利得。
风险来自“最后索取”地位：破产时清偿排在最后。
本质：把企业经营不确定性证券化交给投资者定价。

债券 · 债权凭证

把发行人未来的还本付息承诺拿到今天定价。
国债主看利率与久期；信用债加评现金流/担保/违约处置。
高票息=对信用、流动性、期限风险的补偿，非白捡。

中国债券市场托管余额约 200.7 万亿元（2026.4），全球第二大；公募基金净值约 39.36 万亿元。

案例 1.21602 年荷兰东印度公司：股票的诞生

把个人无法承受的风险，分摊为群体风险

1602 年，VOC 获荷兰政府特许成立，面向公众认购股份并允许转让——通常被视为现代可流通股票的重要起点，当年募资约 650 万荷兰盾。

远航贸易耗资高、风险大，无人能独力承担。把所有权切成数千份小额股权卖给公众，每人只担一部分风险、同享收益——这正是股份制的制度创新。

阿姆斯特丹证交所：专门“经纪人”撮合买卖

股票二级市场诞生：不必等船回来即可转让

最早的“做空”“期权”雏形也在 17 世纪荷兰出现

股票的本质：把不可承受的个人风险，分摊为可承受的群体风险——这一逻辑至今成立。

1.2不动产与基金类

房地产 · 共同基金 · ETF

房地产

不是“买套会涨价的房子”，而是同时买入区位、租金、土地制度、杠杆与人口流动。风险：交易成本高、变现慢、利率与人口外流。

共同基金

价值不在“专业人士必能跑赢”，而在降低信息与交易成本、组合化分散个券风险。需分清“买了基金”与“买入背后的资产暴露”。

ETF

把基金份额放到交易所连续交易，跟踪指数/行业/主题。把“选个股”转化为“选指数、规则、费用、跟踪误差、流动性”。

2025 年末沪市 ETF 规模约 4.2 万亿元；境内 ETF 先后突破 4/5/6 万亿元。

1.2商品·外汇·私募·衍生品·加密

真正的风险，藏在“一句空话”之外

商品关键风险不是“价格会波动”，而是期限结构、保证金、换月、仓储、交割与极端流动性冲击。

外汇在两个货币体系间承担汇率风险；对普通投资者首先是币种匹配与跨境支付工具，其次才是投机。

私募股权收益来自企业成长与退出估值；典型期限 7–10 年，需关注长锁定、估值不透明、退出窗口、管理人能力。

衍生品不独立创造现金流，而是重新切分与转让风险；是套保还是投机，取决于与原有风险暴露的关系。

加密资产境内严格禁止相关业务，香港 2025 起持牌监管稳定币。数字资产首先是合规问题，其次才是收益问题。

辨析谁是数字时代的避险资产？

“稀缺”不等于“避险”

黄金

供给增长缓慢；兼具消费、储值与央行储备属性。
年化波动显著更低，危机中更常提供保护。

比特币

总量硬限定 2 100 万枚、每四年减半。
但在多次风险资产同步抛售中更接近高 β 资产，并不稳定避险。

一项资产是否真正避险，要看它在系统性危机中的表现，而不是只看发行机制设计。

图 1.2中国主要资产类别的风险-收益分布（公开行情测算）

收益的“代价”，是更高的波动

左下：一年期定存
低波动、低收益

右上：股票 ETF
高收益伴随高波动、深回撤

点位越往右上，承担的波动越大——这就是“风险-收益”权衡。

数据来源：腾讯证券复权日行情、中国人民银行；作者测算。样本期不同，适合量级比较，不宜严格横向排名。

表 1.1主要资产类别代表产品的长期风险-收益

用数字读“风险-收益”

资产类别 / 代表产品	年化收益	年化波动	最大回撤	流动性
一年期定存（央行基准）	2.3%	0.1%	0.0%	高
国债（5 年期国债 ETF 511010）	3.1%	2.5%	−4.9%	高
黄金（黄金 ETF 518880）	7.4%	12.9%	−23.4%	高
上证 50（上证 50 ETF 510050）	7.2%	23.9%	−70.3%	高
沪深 300（沪深 300 ETF 510300）	4.8%	21.5%	−44.4%	高
中证 500（中证 500 ETF 510500）	5.8%	26.5%	−63.3%	高

注：年化收益为复权价格几何年化；年化波动=日收益率标准差×√252；最大回撤基于复权价格序列。

图 1.3实物资产与金融资产的关系

生产与分配：金融最终要回到实体现金流

① 财富分配与资本流动

价格机制把财富分配给更有效率的企业与行业。

② 风险分散

把大额项目风险切成小份，跨企业、行业、地区持有。

③ 跨期配置

连接“今天的储蓄”与“明天的消费”。

一句话：金融市场的繁荣，最终必须由实物资产收益的可持续性支撑。

案例 1.3飞乐音响：新中国第一只股票（1984）

任何宏大的市场，都从一张张小股票开始

1984.11.14，上海飞乐音响（“小飞乐”）发行 1 万股、每股面值 50 元、共募资 50 万元，新中国首次面向公众发行股票。

当时尚无交易所，最初只能在工商银行上海分行网点排队买卖；要到 1990.12 上交所开业才有真正的二级市场。

1986.11，邓小平把一张飞乐股票作为国礼赠予纽交所主席范尔霖——成为中国探索资本市场的象征。

飞乐发行 1984

50 万元

相对 2025 末 A 股 123 万亿

约 1 / 2.5 亿

VOC（1602）与飞乐（1984）相距近 400 年，制度原理相通：把长期、回报不确定的事业切成可转让份额，共担风险、共享收益。

1.3投资方式的工作顺序

从目标到执行的一条决策链

STEP 1

明确目标

金额·期限·可承受亏损·流动性

STEP 2

盘点资产负债表

先还高息负债、保留紧急备用金

STEP 3

确定风险容量

能力 ≠ 偏好（收入/责任/负债）

STEP 4

选择工具与策略

价值 / 成长 / 指数

STEP 5

配置与再平衡

纪律化“高卖低买”，拉回风险水平

STEP 6

退出与复盘

买入前写好退出规则，检查假设是否成立

1.3主动管理能跑赢市场吗？

主动投资 vs 被动投资

主动 · 寻求 α

综合费率 1.5%–2.5%，时间与信息要求高。
长期看：扣费后仅少数能持续跑赢。

被动 · 获取 β

综合费率 0.15%–0.5%，时间与信息要求低。
通常接近基准（扣费用与跟踪误差）。

证据：SPIVA 长期多数主动基金扣费后跑输；Carhart (1997) 发现扣费后几乎无持续 α——但每年仍有少数跑赢，只是事前难以识别。

表 1.2主动 / 被动 / 直接 / 间接投资对比

四种方式，四种取舍

维度	主动投资	被动投资	直接投资	间接投资
目标	寻求 α	获取 β	自主决策	委托决策
综合费率	1.5%–2.5%	0.15%–0.5%	仅交易费	含管理费
时间投入	高	低	高	低
信息要求	高	低	高	低
长期结果	扣费后少数持续跑赢	接近基准	因人而异	因管理人而异
适合人群	有研究能力/信息优势者	长期养老或普通个人	时间充裕	时间紧张

案例 1.4“Bogle 的愚蠢”与第一只指数基金（1976）

承认预测很难，把成本与纪律做到极致

1976.8，先锋集团博格尔推出世界第一只面向散户的指数基金 Vanguard 500：不选股、不择时，机械买入并持有标普 500 全部成分股。

华尔街称之“博格尔的愚蠢”；原计划募 1.5 亿美元，最终只募到 1 132 万美元，被视为彻底失败。

半世纪后，Vanguard 成为全球最大资管之一，“指数化、低费率、长期持有”被全球投资者接受为常识。

阅读提示 · 基础方法的力量

一种方法出现时不被理解，未必说明它错——也可能只是过于简单，暂不符合行业既有收费方式。指数基金的优势不在预测更强，而在承认预测很难。

1.4八条核心投资原则

一套连续的决策顺序

明确投资目标

量力而行控制风险

长期视角

分散投资合理配置

保持理性避免情绪化

关注费用与税务

持续学习更新

合理预期+设定退出

基础标准：一项投资是否让未来的选择更多，而不是更少。

图 1.4美国主要资产实际累积回报（1928–2025，按通胀调整）

不投资也有成本：通胀持续侵蚀购买力

股票

617×

现金购买力

0.05×

\[ 1+r_{real}=\dfrac{1+r_{nom}}{1+\pi} \]

例：名义 2%、通胀 3% → 实际 ≈ −0.97%，并非 −1% 的简单相减。

数据来源：Damodaran / NYU Stern, Historical Returns 1928–2025（作者按年度通胀折算实际回报）。

案例 1.5富兰克林的两笔小遗赠：复利的 200 年实验

把年化 7% 的稳健策略，坚持 30 年

1789 年，富兰克林立遗嘱，各拿 1 000 英镑赠给波士顿与费城，约定先投资 100 年才能动用部分本金、再 100 年动用全部。

200 年后（1990 清算）：波士顿那笔增至约 450–500 万美元。初始投入占比不到 0.1%，99.9% 以上来自“时间 × 复利”。年化其实仅约 3.5%。

200 年增长倍数

≈ 1000×

胜利的关键不是找到年化 30% 的策略，而是把年化 7% 坚持 30 年。

1.4 · 原则二量力而行，控制风险

不要承担无法承受的风险

风险承受能力取决于收入稳定性、家庭责任、负债水平、投资期限与心理承受力。

投资资金应来自能承受波动的部分，而不是日常生活与短期刚性支出的资金。

警示 · 巴林银行（1995）

28 岁交易员里森在“88888”账户隐瞒未授权的日经指数期货头寸，损失约 14 亿美元，远超全部资本。已有 233 年历史的老行，一周内倒闭。

超过资本与风险管理能力的头寸，可能让个人甚至整家机构失去承受能力。

1.4 · 原则四 & 五分散投资 · 保持理性

分散降低冲击，纪律对抗直觉

分散投资

股票靠企业盈利、债券靠本息、黄金受实际利率与避险、房产连租金与信贷周期。
收益来源不完全相同 → 适度组合降低单一风险事件的冲击。

前景理论的“反射效应”

Kahneman & Tversky (1979)：
· 面对收益：>80% 选确定的 3 000（风险厌恶）
· 面对损失：>90% 赌 80% 概率亏 4 000（风险偏好）
→ 过早止盈、亏损加仓，与“低买高卖”相反。

卡尼曼凭此获 2002 年诺贝尔经济学奖；本书第七章系统讨论行为偏差。

案例 1.6巴菲特 11 岁的第一笔投资（1942）

最理想的持有期，可以接近“永远”

1942 年，11 岁的巴菲特用 114.75 美元买入 3 股 Cities Service 优先股。买入后跌到 27 美元，他承受人生第一次浮亏；股价回到 40 美元便卖出，净赚约 5 美元。

后来这只股票最高涨到约 200 美元。这次“过早卖出”的遗憾，几乎塑造了他此后 80 年的投资哲学。

伯克希尔 1965–2025 年化

≈ 19.7%

同期标普 500 年化

≈ 10.5%

靠的不是短期择时：低成本浮存金 + 精选企业 + 长期持有，让资本跨越周期复利增长。

1.4 · 原则六关注投资费用与税务

先把确定的成本降到最低

Bogle：“费用是确定的，回报是不确定的，所以先把确定的部分降到最低。”

10 万元 · 30 年 · 年化 8%

≈ 100.6 万

费用拖累后 · 年化 7%

≈ 76.1 万

差额（每年仅差 1 个百分点）

≈ 2.5× 本金

税务三问：收益是资本利得/利息/股息？税费在哪个环节发生？间接持有的税与汇率是否已反映在净值里？

案例 1.7早期重仓腾讯：商业判断、仓位与退出纪律

不是“买中十倍股”的传奇，而是一则方法论案例

2005 年高瓴首期基金（耶鲁捐赠基金 2 000 万美元）大比例配置腾讯——当时主流认为“QQ 只是小孩用的聊天工具”。张磊把它放在中国用户向互联网迁移的大背景中理解，此后获得极高账面回报。

① 早期识别

在财务报表充分体现优势之前识别商业模式。

② 重仓即波动

2008 危机、2018 版号收紧都曾显著冲击估值。

③ 持有≠不调整

理由成立时容忍波动，理由变化时纪律化重估。

1.5投资与法治的关系

法治，是估值的前置条件而非脚注

同一笔现金流，放在不同的发行制度、披露责任、破产处置与制裁环境中，折现率会完全不同。

同一交易策略，合规通道不同，可能从风险管理变成监管套利，甚至越过市场操纵或非法经营的边界。

现金流能否实现？

风险能否转移？

损失能否追偿？

→ 都由法律与监管前置决定

1.5 · 中国法治五层法律体系与四大制度节点

规则的“金字塔”与近十年分水岭

宪法层 · 所有制与市场的基本规定

法律层 · 证券法/公司法/基金法/期货和衍生品法…

行政法规层 · 私募条例/证券公司监管条例…

部门规章与规范性文件 · 证监会/金管总局/央行

自律规则层 · 交易所规则/协会自律公约

2019《证券法》修订

注册制·提高违法成本·特别代表人诉讼

2022《期货和衍生品法》

净额结算·终止净额·单一协议原则

2023《私募投资基金监管条例》

20 万亿私募升至行政法规层级

2024 新《公司法》 + 新国九条

认缴期限·类别股·董监高责任；强监管防风险

1.5 · 监管架构“一行一总局一会” + 外汇 + 司法 + 自律

行政监管 · 司法救济 · 行业自律

中国人民银行

货币政策·跨境支付·宏观审慎

国家金融监督管理总局

2023.5 成立·统管银行/保险/信托/金控

中国证监会

证券·期货·基金·资本市场监管

国家外汇管理局

跨境资本流动·QFII/RQFII/QDII

司法救济

最高法金融审判·2018 上海金融法院

行业自律

中证协·中基协·NAFMII·交易所·中证登

1.5 · 发达市场四种制度模式的对照

不同路径，趋同方向

模式	核心立法	特征
美国	1933 证券法 / 1934 证券交易法 + SOX / 多德-弗兰克	披露主义 · 集体诉讼 · 高违法成本
欧盟	MiFID II / MAR / EMIR / MiCA	统一规则 · 母国监管 · 护照原则
日本	2007《金融商品交易法》	统一立法 · 跨产品口径 · FSA 统一监管
英国 / 香港	普通法系 · FCA / SFC 指引	原则监管 · 行为准则 · 快速回应创新

共同趋势：2008 危机后都强化投资者保护、提高违法成本、扩大系统性风险监管——中国 2019–2024 立法方向与之高度一致。

1.5 · 跨境框架四层法律地图 · 上海与香港

从“做国内股票”到“做全球资产”

跨境投资的四层约束

① 东道国法律

② 国际协定（BIT · WTO · RCEP）

③ 母国监管（商务/发改/外汇三部门）

④ 交易所规则（如审计底稿要求）

每一层都影响现金流时点（NPV）与折现率水平（估值）。

上海 · 境内定价现场

上交所/中金所/上期所/广期所 + 上海金融法院（2018，全国首家）+ FT 账户试点

香港 · 双向桥梁

普通法 + 离岸人民币中心；“五通”：沪港通·深港通·债券通·跨境理财通·互换通

法治链接 1.1跨境投资的“四层法律地图”：中概股退市潮

把“法律风险”逐层映射到现金流

滴滴退市（2021–22）

数据合规引发安全审查，上市 2 天遭审查、APP 下架；投资者损失约 80%。母国数据立法直接改变上市地与现金流。

HFCAA 审计底稿（2020–22）

两国法律一度冲突，2022.8 签合作协议、12 月 PCAOB 取得完整检查权。审计冲突成为板块级系统性尾部风险。

中芯国际实体清单（2020）

一国行政命令直接改变另一国上市公司的供应链与现金流，敏感行业需叠加“清单风险折价”。

投资学含义：跨境折现率不能只用“无风险利率 + 国家溢价”，而应在情景分析中纳入合规中断、供应链受限、交易场所变化。

本章小结SUMMARY

“投资是什么”——三条主线收束

①

理解投资目标

为未来收益的资源配置；区别于消费与储蓄；在安全·收益·流动间取舍。

②

识别资产与风险

十类标的与四种方式；复利、分散、长期、再平衡作为原则起点。

③

认识法治边界

在法律、监管、交易通道与跨境制度约束中完成配置。

本章关键概念KEY CONCEPTS

复习清单

投资储蓄消费耐用消费品生产性资产安全性收益性流动性股权债权金融资产主动投资被动投资直接投资间接投资资产配置分散化复利再平衡风险承受能力投资者保护 ETF REITs 互联互通机制法币挂钩稳定币《证券法》《期货和衍生品法》

本章思考题开放讨论 · 无标准答案

把概念辩成观点

思考题一 · 稀缺 ≠ 避险

黄金与比特币都强调“供给稀缺”，但稀缺是否就等于避险？请结合系统性危机中两者的实际表现，论证“一项资产是否避险，要看危机中的行为，而非发行机制”。

思考题二 · 时间 vs 收益率

在退休规划中，“早开始 10 年”与“每年多赚 2 个百分点”哪个更重要？请用复利公式说明为什么时间的作用是非线性的，并讨论这对年轻人的现实启示。

思考题三 · 投资与投机的边界

同一只股票，能否既是某人的投资、又是另一人的投机？区分二者的关键究竟是标的，还是买入的理由？短线交易在什么意义上仍可能具有市场价值（如提供流动性）？

本章习题 · 一、单选题含参考答案

概念辨析（1 / 2）

1. 投资与消费的最根本区别在于（　）。

A. 投资把钱花掉、消费把钱存起来

B. 投资牺牲当期消费以期未来回报，消费即时消耗资源　✓

C. 投资仅指股票和债券

D. 投资必然有正回报、消费必然没有

解析：投资的本质是延迟消费、以承担风险换取未来收益。

2.“三大投资目标”通常指（　）。

A. 高收益、高风险、高流动性

B. 安全性、收益性、流动性　✓

C. 分散性、稳定性、长期性

D. 政策性、合规性、节税性

解析：三者难以同时最高，构成“三难权衡”。